EEUU: La inflación, política monetaria y gestión de portafolios

Por: Emmanuel Agüero
Gestor de inversiones de Grupo Financiero Mercado de Valores.

En enero de este año, Estados Unidos reportó una tasa de inflación interanual del 7,5%. Al excluir los componentes de energía y alimentos el indicador se ubica en 5,5%. En ambos casos, la variación de los precios está por encima del promedio de la última década (1,5%). Esto lleva al mercado a ajustar al alza las expectativas de aumentos de tasa de interés de 2022 y 2023.

Si se proyecta la inflación utilizando su patrón histórico, al cierre de diciembre 2022 se reduciría a 2,6%. Pero esa proyección asume que los determinantes de la inflación no ejercerán mayor presión en 2022.

Dicho lo anterior, surgen dos preguntas importantes para los inversores con exposición en el mercado internacional. ¿Se debe esperar una ralentización de la inflación en el corto plazo? Y ¿Cuál será el rumbo de la política monetaria de la Reserva Federal (FED) ante el contexto económico y geopolítico global?

La respuesta de la primera pregunta es que sí se debe esperar una reducción de la inflación en el segundo semestre por un efecto mecánico. No obstante, en este documento se revisan los determinantes de la inflación con el objetivo de mostrar que las presiones continuarán en los próximos dos años. Mientras que la política monetaria de la FED no debería sufrir cambios abruptos en el proceso de subida de las tasas de interés. Sin embargo, las expectativas del mercado estarán más alineadas a la proyección de normalización de la Reserva Federal.

Las presiones del mercado de trabajo y la inflación

Si bien se espera una reducción en la tasa de inflación interanual en el segundo semestre de 2022 por un efecto base en contra, los determinantes de inflación sugieren que las presiones continuaran presentes durante el año. Particularmente, esos determinantes son la evolución del mercado laboral. Así como las presiones de demanda agregada, el precio de las materias primas y las expectativas de inflación.

En esa línea se destaca la situación del mercado de trabajo, ya que luego del shock de la pandemia, se estima que la fuerza laboral está cerca de 7 millones por debajo del nivel de tendencia proyectado previo a la crisis de 2020. Como resultado, la escasez de mano de obra ha provocado que el salario por hora aumentara un 4,2%. Esto en 2021. Este dato supera el promedio de 2,5% observado entre 2012 y 2019.

Recientemente, este fenómeno fue estudiado por el exasesor de Barack Obama y profesor de la Universidad de Havard, Larry Summers, y el investigador Alex Domash. En esta investigación se demostró que la principal fuente de presión sobre la inflación tiene origen en el mercado de trabajo. Esto a través del incremento de los salarios.

Además, en este estudio se analizaron los factores que inciden en la reducción de la oferta laboral. Esto más allá de los estímulos fiscales. Factores como la pensión anticipada, la transición demográfica, la condición de salud post Covid-19 de trabajadores y la restricción a la inmigración han contribuido al déficit de la oferta laboral en Estados Unido. De esta manera, muchos de estos factores determinantes no son de carácter transitorio, y se espera que continúen a lo largo del 2022 y 2023. Provocando estos que las presiones inflacionarias por el lado del mercado de trabajo continúen.

La demanda agregada se recuperó más rápido de lo esperado

En el informe de perspectivas del Fondo Monetario Internacional (FMI) de junio de 2020, se proyectaba para el 2021 un crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) de Estados Unidos en un 4,5%. Este dato fue significativamente menor al registrado oficialmente de 5,9%.

Esa situación se explica dada la reapertura de las actividades comerciales gracias a la inmunización de la población con la vacuna contra la Covid-19. Así como a los fuertes estímulos fiscales entregados en febrero 2021. Estos provocaron que las presiones de inflación no solo estén en el lado de oferta, sino también de la demanda. Al estimar la brecha de la producción en Estados Unidos, desde el último trimestre de 2021, esta es positiva Se espera que continúe así en 2022 y 2023.

A lo anterior, se le complementa la riqueza financiera en Estados Unidos. Esto ya que la tasa de ahorro personal pasó de un 7,1% como promedio de 2010-2019 a un 12,2% al cierre de 2021. Dicho esto, la capacidad de consumo personal continuará sólido, acompañado de un aumento en el salario de los norteamericanos producto de la situación del mercado laboral.

Invasión de Rusia a Ucrania e inflación

Al inicio de marzo de este año, el precio del petróleo superó los US$100 el barril. Esto producto del conflicto geopolítico entre Rusia y Ucrania. Aún los efectos en la inflación son inciertos. Pero es claro que una mayor presión sobre el precio del petróleo tendrá una incidencia en la inflación global.

Ante esto, se espera que los bancos centrales midan el grado de propagación del aumento en el precio de la energía y combustibles sobre los demás bienes y servicios. Esto ya que no necesariamente cambios en el precio del crudo cambian el rumbo de la política monetaria.

Un punto central en la inflación, es la expectativa en el mediano y largo plazo. Ya que esto determinará la forma en la que se fijarán los precios de una economía y se realizarán las negociaciones de ajustes salariales. Además, entre mayor desviación exista en las expectativas frente a la meta de un banco central, mayor será la afectación en la credibilidad del ente emisor.

Puntualmente, en Estados Unidos las expectativas de largo plazo (10, 20 y 30 años) se han mantenido relativamente estables entre 2018 y 2022 al oscilar en el rango de un 1,8% a 2,5%. Ello refleja que el mercado no anticipa que el problema inflacionario sea de largo plazo.

Por su parte, las expectativas de mediano plazo (5 años) han aumentado en 1,4 puntos porcentuales entre febrero 2022 y diciembre 2019. Esto para ubicarse en 3,1%. No obstante, esa desviación es menor a los datos de inflación registrados actualmente.

Ante esto, las expectativas inflacionarias no muestran un desvío significativo frente a la meta promedio de inflación de la FED del 2% en el mediano plazo. Además, el problema de inflación no radica en problemas del manejo de expectativas. Sino en desequilibrios de la oferta y demanda.

Contexto de la inflación y conclusiones

Dado el contexto de la inflación, se puede llegar a varias conclusiones:

• Se proyecta que la FED continúe con su proceso de subida de tasas de interés. Pero a un ritmo más pausado de lo que el mercado anticipaba en enero. Primeramente, debido a que el impacto de la situación de Rusia-Ucrania es incierto. Y esto podría moderar el crecimiento económico mundial si no se da un proceso de negociación en los próximos meses. Segundo, el mercado debe comprender que la política monetaria de la FED cambió en 2020. Ello da más margen y flexibilidad de tolerar mayores niveles de inflación.

• El foco de la FED continuará siendo el mercado laboral y cómo este puede ejercer presión en los precios en el 2022 y 2023.

• La estrategia de inversión debe continuar sub-ponderando la renta fija global producto de la subida de las tasas de interés. Así como la baja rentabilidad real a causa de la inflación esperada.

• La exposición de renta variable debe ser neutral en todas las regiones. Esto sumado a que la incertidumbre no solo vendrá en el ritmo de subida de las tasas de interés. Sino también en la magnitud en la que la FED decida aumentar dichas tasas.

• La liquidez en las carteras continúa siendo una fuente clave de protección de capital. Pero a su vez también debe ser gestionada activamente en instrumentos de renta variable. Esto ya que mantener liquidez durante largas periodos en las carteras puede conllevar a pérdidas en términos reales.

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